缺口補足后 二季度玉米是否大勢已去？

發(fā)布日期：2021-04-30 13:17:52 來源：互聯(lián)網(wǎng)

長期來看，根據(jù)預估，全年進口玉米可達到約4000萬噸，而下游飼料企業(yè)由于大量使用替代谷物，消費預期下滑至1.68億噸，在此情況下，2020/21年度所預期的產(chǎn)需缺口可以被補足，玉米快速大幅上漲的刺激因素已逐漸被消化。同時，由于當前年度種植利潤較好，農(nóng)戶種植積極性增加，新作玉米播種面積預期增加，若種植季無天氣炒作等不可抗力因素影響，預計玉米期價整體偏相對弱勢運行。

短期來看，農(nóng)戶基層余糧售盡后，持糧主體轉(zhuǎn)換至貿(mào)易商及下游用糧企業(yè)，貿(mào)易商的囤糧成本、用糧企業(yè)所使用的替代谷物的價格，均對近月期貨價格形成一定支撐。此外，由于生豬和蛋禽處于產(chǎn)能恢復通道，飼料消費盡管恢復進程相對緩慢，但仍有持續(xù)上升的空間，而當玉米價格逐漸回落后，替代谷物優(yōu)勢漸失，飼料需求仍可回到正軌，玉米下游飼料消費長期或?qū)⒃黾?。另外，仍需關(guān)注收儲政策的實施進程，對玉米價格的支撐作用。

綜上，我們預估，截至新作玉米上市前，玉米期價呈區(qū)間寬幅震蕩走勢，相較前一年度重心有所下移。新作上市后，若種植面積如預期增加，未出現(xiàn)天氣因素影響單產(chǎn)的情況下，玉米期價或?qū)⒋嬖诖蠓芈涞目赡堋?br />
風險提示：天氣因素;收儲政策;進口政策;非瘟疫情。

復盤：期現(xiàn)價格見頂回落，

淀粉相對玉米期價抗跌性較好?

2021年一季度期貨行情回顧

玉米期價整體呈見頂回落的走勢，自去年12月中旬至今年1月中旬期間，期貨價格持續(xù)走強，玉米指數(shù)由2563元/噸漲至最高2915元/噸，上漲352元/噸，漲幅約13.7%。這波漲勢主要因臨儲玉米拍賣重啟，共投放約140萬噸，成交率再度為100%，成交均價較前期拍賣明顯抬升，市場熱度被證實，玉米期價創(chuàng)下新高。而后直至4月初，玉米期價震蕩下行，玉米指數(shù)由最高2899元/噸跌至2577元/噸，下跌322元/噸，跌幅約11.1%。最低點接近前低，約2個半月跌完前1個月的漲幅，跌勢較漲速相對緩慢，主要因節(jié)后東北主產(chǎn)區(qū)天氣回暖，潮糧不易儲存，基層農(nóng)戶售糧積極，玉米集中上量，而下游需求疲軟，替代谷物優(yōu)勢明顯，深加工企業(yè)庫存較高導致接貨能力有限，貿(mào)易商對后市信心不足，出貨節(jié)奏加快，現(xiàn)貨帶動期貨價格持續(xù)回落。

淀粉期價通常與玉米期價漲跌趨近，但一季度整體淀粉相對玉米走勢較強。去年12月中旬至今年1月中旬，淀粉期價跟隨玉米不斷走高，淀粉指數(shù)由2868元/噸漲至3330元/噸，上漲462元/噸，漲幅約16.1%。春節(jié)前后淀粉受下游需求提振，原料價格高位使得企業(yè)挺價意愿強烈，市場遵循“買漲不買跌”的原則推動淀粉期價沖向高位。自此之后直至4月，淀粉指數(shù)于振幅約240點的區(qū)間范圍內(nèi)寬幅震蕩，主要由于近日原料價格回落，同時淀粉下游需求走弱，但基差較高對期貨價格形成支撐，淀粉期價相對強勢。

2021年一季度現(xiàn)貨行情回顧

今年一季度，我國玉米及淀粉現(xiàn)貨價格整體呈快速沖高后震蕩回落的走勢，但相較去年同期，仍處于高位水平。

玉米方面，吉林地區(qū)平均進廠價由2543元/噸上漲至最高2893元/噸，漲幅約13.8%，回落至當前2640元/噸，較去年同期上漲43.7%;內(nèi)蒙古地區(qū)平均進廠價由2627元/噸上漲至最高2937元/噸，漲幅約11.8%，回落至目前2777元/噸，較去年同期上漲49.3%;山東地區(qū)平均進廠價由2690元/噸上漲至最高3048元/噸，漲幅約13.3%，回落至目前2893元/噸，較去年同期上漲40.9%。

淀粉方面，吉林長春出廠價由3000元/噸上漲至最高3600元/噸，漲幅為20%，回落至當前3400元/噸，較去年同期上漲47.8%;河北石家莊出廠價由3130元/噸上漲至最高3800元/噸，漲幅為21.4%，回落至當前3500元/噸，較去年同期上漲40%;山東鄒平出廠價由3150元/噸上漲至最高3850元/噸，漲幅為22.2%，回落至當前3450元/噸，較去年同期上漲38%。

平衡：

大量進口及需求替代使得產(chǎn)需缺口可以被補足

根據(jù)當前玉米市場的情況，我們對平衡表在去年年報的基礎(chǔ)上做了相應的調(diào)整。其中，主要變量集中于進口量及飼料需求項，從而，期末庫存項隨之產(chǎn)生變化。

進口量：目前USDA報告中，我國所購買的美玉米約2400余萬噸，同時，截至2月，我國共累計進口來源于美國之外的玉米約400余萬噸，結(jié)合二者，當前我國全年確定性的玉米進口量為2836萬噸。根據(jù)我們前期預估，全年我國玉米進口量可達到約4000萬噸，即當前完成進度約為70%。

飼料需求：由于生豬及禽類產(chǎn)能處于持續(xù)恢復的階段中，但恢復速度相對緩慢，我們前期預估飼料需求較前一年上升約2%。然而，玉米價格持續(xù)處于高位，下游企業(yè)原料成本抬升，對于養(yǎng)殖利潤相對薄弱的企業(yè)會選擇使用替代谷物來降低成本。因此，我們保守預估在前期飼料需求上升的基礎(chǔ)下，替代消費使得玉米需求下降約8%，達到近1.68億噸。

期末庫存：在玉米飼料消費下滑的預期下，若以我們預估的全年玉米進口量4000萬噸的水平來看，期末庫存為約2400萬噸，即處于相對合理的期末結(jié)轉(zhuǎn)庫存范圍內(nèi)，此時，庫消比為9.35%，處于歷史相對偏低水平，但此前市場所擔憂的全年產(chǎn)需缺口已然被補足。

短期持糧主體的出貨節(jié)奏對價格作用明顯，

新作種植面積預期增加

基層農(nóng)戶售糧進度較往年提前結(jié)束，持糧主體轉(zhuǎn)換

2020/21年度整體上，玉米產(chǎn)量較往年有所下降，但主產(chǎn)區(qū)基層農(nóng)戶售糧進度較往年明顯偏快，前期主要因玉米收購價格較高，滿足農(nóng)戶心理預期，節(jié)后因天氣回暖，地趴潮糧不易儲存，出糧節(jié)奏持續(xù)加快。正如前期預期，今年農(nóng)戶售糧環(huán)節(jié)較往年提前約2-3周結(jié)束，持糧主體轉(zhuǎn)換至貿(mào)易商及下游用糧企業(yè)。因此，短期內(nèi)持糧主體的出貨節(jié)奏將對玉米現(xiàn)貨市場帶來影響，從而決定近月09合約的價格走勢(暫不考慮天氣等不可抗因素)。另外，據(jù)了解，貿(mào)易商的囤糧成本集中于2500-2600元/噸，從其本身的利潤因素出發(fā)，該價格一定程度上可作為短期玉米現(xiàn)貨價格的底部支撐。

企業(yè)收購價大幅抬高，原料庫存持續(xù)上升

自新作玉米上市以來，深加工企業(yè)收購價格大幅抬升。截至目前，東北地區(qū)玉米平均收購價為2780元/噸，同比上漲約43.4%;山東地區(qū)玉米平均收購價為2980元/噸，同比上漲約42.6%。收購價提高增加了農(nóng)戶的售糧積極性，這也是今年售糧環(huán)節(jié)較往年提前結(jié)束的主要原因。

春節(jié)之后，玉米集中上量，現(xiàn)貨價格伴隨賣壓有所回落。然而，近日由于基層余糧基本售盡，現(xiàn)貨價格觸及部分貿(mào)易商的囤糧成本，玉米上量減少，企業(yè)為了滿足用糧備庫需求而提升收購價格，導致近期玉米現(xiàn)貨價有所反彈，企業(yè)原料庫存不斷提升至相對高位，正常情況下，當前企業(yè)原料庫存天數(shù)約為一個月左右。

2021/22年度玉米播種面積預期上升5%

據(jù)了解，2020/21年度主產(chǎn)區(qū)農(nóng)戶種植利潤集中于600-700元/噸，農(nóng)戶收益為近年來最好時期，因此，利潤驅(qū)使下，2021/22年度新作玉米種植面積必然上升。不久前，黑龍江省公布了新一年度玉米及大豆種植補貼政策，新增耕地輪作試點每畝補貼150元，對玉米來說，輪作土地即前茬必須為種植大豆，2021年必須種植玉米。大豆的植補依然為220-250元/畝，較去年變化不大。另外，根據(jù)農(nóng)業(yè)農(nóng)村部指示，2021年將做到“穩(wěn)口糧，穩(wěn)大豆，增玉米”，在政策及補貼的鼓勵下，農(nóng)戶種植玉米的積極性將更為高漲。然而，由于前一年度種植利潤的上升，今年的地租成本也隨之上升，據(jù)悉，吉林、黑龍江等地普遍上漲約30%，因此，種植成本的上升疊加全年玉米價格重心下移的特點，新作玉米種植利潤不容樂觀。同時，因東北地區(qū)整體耕地面積有限，我們保守預估種植面積上升約5%至4335萬公頃，但該數(shù)據(jù)還應伴隨播種季的推進而不斷調(diào)整。

進口：大量進口填補國內(nèi)預期的產(chǎn)需差，

美玉米庫消比持續(xù)下降

進口利潤較前期下滑，但進口量屢創(chuàng)新高

2020年，國內(nèi)玉米價格漲勢強勁，內(nèi)外價差明顯拉大，下游用糧企業(yè)成本大幅抬升，終端需求恢復速度緩慢，飼料等產(chǎn)成品難以提價跟漲，為了控制成本維持經(jīng)營，企業(yè)選擇大量進口玉米。今年截至2月，累計進口量約為941萬噸，為去年同期的10.2倍，創(chuàng)下歷史新高。

在當前市場年度下，玉米累計進口量中約有55.7%，即524.1萬噸來源于美國，去年12月至今年2月，約有344萬噸烏克蘭玉米集中到港，而我們預期未來進口玉米來源國仍以美國為主。根據(jù)計算的美灣玉米盤面進口利潤來看，當前配額內(nèi)進口利潤有所下滑，但利潤仍約200-300元/噸，進口窗口仍然打開，但進口速度將較前期有所放緩。我們預估，2020/21全年，玉米進口量將達到4000萬噸左右。

我國已累計購買2020/21市場年度美玉米2431萬噸

根據(jù)USDA報告，截至目前，我國已累計購買2020/21年度美玉米2431萬噸，約為去年同期的27.6倍，其中，當前仍有約1370萬噸未裝船，占比約56.4%。

根據(jù)歷史數(shù)據(jù)，當前我國對美玉米的購買量達到有史以來最大值，中美除完成貿(mào)易協(xié)定之外，對于國內(nèi)玉米的產(chǎn)需缺口需要大量進口美玉米來完成也是原因之一。此外，市場有進口玉米轉(zhuǎn)儲的傳言，仍需關(guān)注我國的儲備政策對玉米市場帶來的影響。

預期美玉米庫存下降至3300萬噸，庫消比接近歷史低位

根據(jù)此前年報預期，結(jié)合當前我國所購買的美玉米及我們所預估的美玉米進口量，我們?nèi)詫⒚绹钠谀齑嬲{(diào)至3320萬噸，總需求上調(diào)至3.76億噸，在此情況下，庫消比降至8.82%，接近歷史低位。

1995/96年美玉米庫消比達到約5%，而當年美玉米指數(shù)從220.75上漲至436.75，漲幅約為97.85%，2020年至今，美玉米指數(shù)已上漲86%至最高564.5，根據(jù)我們預期的庫消比來看，受國內(nèi)強大購買力的影響，CBOT玉米近月價格將仍維持強勢，上方仍有運行空間。

長期飼料消費持續(xù)上升，但恢復速度相對緩慢?

養(yǎng)殖利潤大幅回落，豬飼料中玉米需求或?qū)⑹艿接绊?br />
2021年一季度，三元商品豬出欄均價持續(xù)下跌，由年初的35.6元/公斤下降至目前的22.9元/公斤，降幅達35.7%，主要因年初部分地區(qū)非瘟疫情再起導致養(yǎng)殖戶恐慌性拋售大豬，同時近期我國不斷投放儲備凍肉所致。伴隨豬價下跌，生豬養(yǎng)殖利潤快速回落，外購仔豬已處于深度虧損，自繁自養(yǎng)接近非瘟前水平，對養(yǎng)殖戶的復養(yǎng)及補欄帶來不利影響。然而，從能繁母豬存欄數(shù)據(jù)可以看出，除了難以預料到的非瘟疫情外(當前除零星地區(qū)外已基本消退)，生豬產(chǎn)能仍處于恢復通道，但恢復速度相對緩慢。

長期來看，生豬產(chǎn)能的恢復將提振玉米飼料需求，但是由于當前生豬養(yǎng)殖利潤較為低迷，養(yǎng)殖企業(yè)對原料成本的變動逐漸敏感，高價玉米必將促使養(yǎng)殖企業(yè)使用替代谷物來降低成本，除部分乳豬料或?qū)︼暳弦筝^高的企業(yè)對玉米需求的剛性較強外，替代消費將減少飼料需求中玉米的使用量，直至玉米價格重新具有競爭力為止。

禽類養(yǎng)殖利潤低迷，存欄恢復緩慢，替代作用明顯

今年以來，除春節(jié)前為消費旺季外，蛋禽養(yǎng)殖利潤整體相對低迷，近期攀升至盈虧平衡點附近。根據(jù)前期預期，蛋雞存欄在去年8月已見頂，此后步入下行區(qū)間，至去年年末達到最低點后進入恢復進程。然而，由于養(yǎng)殖利潤不佳，補欄未見明顯增量，產(chǎn)能恢復速度較為緩慢。另外，一季度肉雞養(yǎng)殖利潤維持在盈虧平衡附近，近日的虧損狀態(tài)處于六年最低水平。禽類飼料消費長期將有所增加，但增速較慢，而微薄的利潤對于成本波動同樣較為敏感，高價玉米使得大部分養(yǎng)殖戶不得不使用替代谷物，所以，預計2020/21年度禽料消費對玉米需求難有大幅提振。

生豬產(chǎn)能恢復帶動飼料需求，禽料需求相對低迷

根據(jù)飼料工業(yè)協(xié)會的最新數(shù)據(jù)，在玉米主要消費領(lǐng)域中，去年豬料產(chǎn)量基本保持逐月遞增，今年3月同比上漲68.3%;去年禽料產(chǎn)量相對穩(wěn)定，今年3月蛋禽同比下降16.8%，肉禽同比上漲1.4%，整體產(chǎn)量下滑，驗證了我們前面對于飼料恢復情況的預期。

此外，根據(jù)豆粕提貨量與豬飼料產(chǎn)量的環(huán)比數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，二者相關(guān)性較高，其中小部分劈叉區(qū)域為禽料需求的替代。近期二者走勢基本一致，或因禽料消費大幅下滑所致。綜合以上信息，不考慮替代谷物的使用情況，我們給出2020/21年度飼料消費較前一年上升2%。

深加工需求難以提振玉米消費，

合理價差促使下游企業(yè)選擇替代谷物?

加工利潤先揚后抑，開機率維持偏低水平

一季度山東淀粉加工利潤整體處于先揚后抑的走勢，節(jié)前因下游企業(yè)備貨及玉米價格上漲帶動淀粉提價跟漲，淀粉加工利潤一度達到250元/噸，為歷史高位。節(jié)后淀粉下游企業(yè)持續(xù)消化庫存，而消費相對低迷，淀粉價格不斷回落導致下游接貨意愿較弱，加工利潤快速下滑，當前淀粉加工企業(yè)處于小幅虧損狀態(tài)。從企業(yè)開機情況也不難看出，當前開機率持續(xù)下降，處于四年來同期最低水平，由于利潤不佳，部分企業(yè)選擇減產(chǎn)或停機檢修。因此，根據(jù)預期，全年淀粉需求除季節(jié)性消費旺季外，仍未看見明顯利多因素提振玉米需求。

淀粉小幅壘庫，同比偏高，替代品消費增加

正如前文所述，淀粉終端需求偏弱，在開機率偏低的水平下成品淀粉庫存仍不斷積累，目前處于四年來同期高位，無法刺激短期玉米消費。同時，玉米淀粉的主要替代品位木薯淀粉，二者價差在300元/噸以內(nèi)時，木薯淀粉的替代效應變逐漸顯現(xiàn)。自今年以來，由于玉米淀粉價格相對堅挺，木薯淀粉與玉米淀粉的價差不斷縮小，甚至出現(xiàn)平水現(xiàn)象，下游企業(yè)使用木薯淀粉的情況不斷增加，從而使得玉米淀粉的消費進一步下降。

淀粉糖開機率走低，難以支撐淀粉需求

一季度除麥芽糊精開工率相對穩(wěn)定外，葡萄糖開工率持續(xù)走低，麥芽糖漿、果葡糖漿的開工率快速下滑后逐漸回升，但較前期仍然偏低。據(jù)了解，節(jié)前淀粉糖需求相對較好，對淀粉下游消費有一定支撐。春節(jié)之后，淀粉糖終端需求相對偏弱，整體消費不及前期，難以支撐淀粉的需求。我們預計短期內(nèi)，淀粉糖需求較難出現(xiàn)大幅上升來提升淀粉消費。

短期內(nèi)“限塑令”對淀粉新增需求影響較小

2021年，史上最嚴“限塑令”正式施行，淀粉新增需求逐漸成為焦點。我們對該部分需求進行梳理后，預計2021年及2025年對于新增的PLA及紙制品替代需求，相應增加淀粉消費約為58-124萬噸、215-450萬噸(詳細分析可參考4月專題報告《“升級版限塑令”下，玉米淀粉將新增多少消費?》)。整體來看，盡管是最樂觀的推算下，短期內(nèi)限塑概念僅能使得淀粉新增消費于200萬噸以內(nèi)，相對于我國淀粉全年消費近3000萬噸，僅占比約6%-7%，較難顯著拉動淀粉下游需求。然而，至2025年，若淀粉新增需求達到450萬噸，則以當前消費情況下，占比約達15%，將成為淀粉消費的重要影響因素之一。

需注意的是，該推算結(jié)果中，我們對塑料制品年使用增速給出假設(shè)，應伴隨時間推移根據(jù)實際情況進行調(diào)整。另外，由于當前PLA的生產(chǎn)工藝相對不夠完善，生產(chǎn)成本較高，因此整體對該材料的使用量相對低估，存在2-3年后生產(chǎn)成本隨技術(shù)發(fā)展后而大幅降低，消費量大幅上升的情況。綜上，“限塑令”對淀粉新增消費的影響在此預估基礎(chǔ)下仍有一定上升空間。

酒精加工利潤同樣低迷，開機率大幅偏低

2020年10月新糧上市以后，原料到貨量不佳，由于玉米價格較高導致酒精加工利潤持續(xù)下滑，開工率處于相對偏低水平。一季度以來，酒精加工利潤依舊低迷，當前開工率約為47.5%，同比去年下降約22%，為四年來同期最低水平。為了維持經(jīng)營，部分企業(yè)降低成本，選擇使用其他谷物，如高粱、稻谷等替代玉米，從而對玉米的酒精消費帶來不利影響。

綜上，結(jié)合淀粉企業(yè)及酒精企業(yè)的情況，我們對于2020/21年度深加工企業(yè)需求預估依舊維持前期預期，即較前一年下降950萬噸至7000萬噸的水平。

進口谷物總量較去年同期增加596萬噸

2020年至今，高價玉米迫使企業(yè)大量使用其他谷物替代玉米，特別自去年年中以來，大麥及高粱進口量大幅上升。2019/20全年進口高粱、大麥、稻谷分別為371萬噸、597萬噸及251萬噸，共累計進口1219萬噸;2020/21年度截至目前僅5個月，進口高粱、大麥、稻谷分別為271萬噸、476萬噸及218萬噸，共累計進口965萬噸，去年同期約為369萬噸，同比增加596萬噸，增幅約162%。

從玉米及其替代谷物價差上依舊可以體現(xiàn)，2020年以來，價差不斷擴大，替代谷物優(yōu)勢明顯。據(jù)了解，當前已有具有加工技術(shù)的部分飼料企業(yè)完全使用小麥、高粱等谷物替代玉米，因此，我們可以合理地認為，今年進口谷物較去年同期的增量，大部分均來源為下游替代需求的釋放。預計今年全年，進口量較去年依然增加，但未來幾個月內(nèi)，增速將逐漸放緩。

儲備小麥與稻谷共已投放近5000萬噸

根據(jù)我國小麥及稻谷的拍賣數(shù)據(jù)，2019/20年度，我國實際投放小麥及稻谷分別為909萬噸、1276萬噸;2020/21年度截至目前，我國成交小麥及稻谷分別為4135萬噸、878萬噸，較去年同期增3859萬噸、767萬噸，共累計增加4626萬噸。拍賣成交量較前一年度大幅上升，特別是小麥，為歷史最高值。同樣，我們認為，拍賣投放的增量，即代表下游用糧企業(yè)對小麥及稻谷替代玉米的需求量，但整體使用比例仍待驗證。另外，替代谷物，特別是小麥的價格，短期內(nèi)對玉米的現(xiàn)貨價格起到一定支撐作用。

結(jié)合進口谷物及儲備投放的增量，總計約5200萬噸，即為用糧企業(yè)可使用的替代量。在此基礎(chǔ)上，我們對2020/21年度的玉米飼料需求保守預估下滑約8%至1.68億噸，若玉米價格持續(xù)維持高位，該數(shù)據(jù)仍有一定下調(diào)空間。

總結(jié)：新作上市前寬幅震蕩格局占主導地位?

行情展望

根據(jù)平衡表推演，當前進口量下疊加飼料企業(yè)大量使用替代谷物，2020/21年度所預期的產(chǎn)需缺口可以被補足，玉米快速大幅上漲的刺激因素已逐漸被消化，同時，由于當前年度種植利潤較好，新作玉米播種面積預期增加，若種植季無天氣炒作影響，預計玉米期價整體偏相對弱勢運行。

農(nóng)戶余糧售盡后，持糧主體轉(zhuǎn)換至貿(mào)易商及下游企業(yè)，因此其相對應的持糧成本及替代谷物價格對近月期貨價格形成一定支撐。此外，由于生豬和蛋禽仍處于產(chǎn)能恢復通道，飼料消費恢復進程相對緩慢，但受玉米價格回落的影響后，替代谷物優(yōu)勢漸失，飼料需求仍可回到正軌。另外，仍需關(guān)注收儲政策的實施進程。

綜上，我們預估，截至新作玉米上市前，玉米期價呈寬幅震蕩走勢，相較前一年度重心下移。新作上市后，若種植面積及單產(chǎn)如預期增加，玉米期價或?qū)⒋嬖诖蠓芈涞目赡堋?br />